# 关于逻辑、经济、政策、市场等

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- 作者：高善文
- 日期：2013-08-13
- 栏目：随笔
- 主题：金融风险、利率、市场、全球

8月8日腾讯微访谈全纪录---关于逻辑、经济、政策、市场等

2013年8月8日下午14:00-15:00，本人受邀做客腾讯微访谈，解答网友关于《经济运行的逻辑》一书的提问，并就网友近期关心的经济热点、短期经济走势等问题进行交流。以下为按时间顺序整理的问答内容，放在这里，供大家批评和讨论。

高善文：

大家好！很高兴在这里与各位网友见面！

《经济运行的逻辑》是中国人民大学出版社在2个月前发出来的，基本上汇总了过去十年我们观察中国经济和资本市场运行变化的一些体会和感悟，并按照不同的主题，根据它的内在逻辑线索，进行了重新的整理和编排，与大家做一个分享！

这本书的主要目的是推动在更大的范围之内，大家对经济市场的讨论与理解。当然我们的看法不见得正确，也欢迎大家批评指正。

网友：

您素来以对中国经济的准确分析和预测著称，对资本市场趋势的把脉也相当精准，在各类财经媒体围绕宏观经济指标预测准确率和分析影响力的主客观排名中，取得了令人瞩目的成绩，请问您认为能够获得如此成功的最大影响因素是什么呢？

高善文：

首先要申明的是作为一名资本市场的分析员，我们难免要对未来的经济和市场的走向进行一些预判，有些预判还可以，但有些预判从事后来看还是有比较大的偏差的。所以并不能说预判一直很精准，也是有许多错误的。

第二是从事后来看，相对成功的预判多少还是有一些运气的成分在里面。对于好的投资和好的预测活动来说，至少在比较短的时期来看，运气的因素会更重要一些。

最后的话，作为商业机构的分析员，我们对经济数据总是进行紧密的追踪，并且试图用简单和统一的逻辑去解释数据的变化，这对提高预测的准确率还是有一定帮助的。

网友：

您在《经济运行的逻辑》一书中分析通货膨胀的时候分了好几种不同的类别，其中对食品通货膨胀的分析是我们在日常生活中最容易感受到的，能否请您简单介绍一下为什么农产品价格由通胀预期决定？

高善文：

首先，农产品中一些比较主要的品种，比如说粮食和肉禽类，它们价格的短期波动，有预期引导和存货调整的特点。这是一个对数据的经验观察。当然也要注意到，一些其他的农产品，例如新鲜的蔬菜和瓜果，牛羊肉等等，在它们的价格波动中，成本推动的色彩非常明显，而存货调整和预期引导的特征并不很清晰。但是，全部的食品价格中，前一种占比要显著地更大，所以显得食品价格总体上看起来由预期引导来决定。

这背后可能有几个方面的原因：

一是这类食品本身比较便于存储，所以由预期决定的存货调整便于操作。

二是对中国的情况而言，这类食品的供求长期处于紧平衡的格局，所以轻微的供求扰动就会对价格造成比较大的影响。

三是面对价格的上升，食品的生产和供应，由于种植周期和养殖周期的影响，没法很快地响应。

四是在食品内部有很强的同质性，这个农户和那个农户生产的产品有很强的可替代性，所以价格具有很强的弹性，对于供求扰动能够及时作出反应。

五是一些学者认为，对农户来讲，资产的配置范围非常狭窄，面对通货膨胀预期等宏观因素的冲击，资产配置的调整范围局限于“存粮”和“存钱”之间的选择。

网友：

7月20日起，全面放开金融机构贷款利率管制，您怎么看利率市场化改革？对实体经济的影响如何？

高善文：

7月20日所采取的放开利率下限的改革，显示了新一届政府推动金融深化改革的愿望和决心。但是考虑到贷款利率的上限在很早以前就已经放开，在最近几年金融市场和信贷市场运行中，能够在贷款利率下限的水平上获得资金的企业非常少，其贷款总量，可能只占到全部信贷总量的不到1%的比重，所以贷款利率下限的放开，在实际操作过程中，对信贷市场和金融机构的影响基本上没有。

另外，贷款利率下限管制的放开，表明下一步利率自由化改革将转向存款端利率，这对于金融机构的盈利、竞争策略、产品创新，都会产生比较深远的影响。在这个意义上，它标志着利率市场化改革下一步将真正转入深水区。

网友：

有专家估计中国地方债有20万亿，其财政主要靠卖地和收费，您怎么看待地方债对经济的影响？

高善文：

围绕地方债的金融审计正在进行，据媒体报道，这次审计的范围非常宽，在政府序列上延伸到了乡镇级政府，所以我们期待这次审计能够对地方债的情况能有一个客观、全面、权威的估计。

从目前的一些情况看，包括地方融资平台债务在内的地方债，大部分都流向了政府所主导的基础设施建设和土地储备，其背后一个关键的假设也许是，中国城市化还有很大的提升空间，未来仍然有数以亿计的人口要流入城市，因此，基于房地产交易和卖地收入可以偿还地方政府所举借的债务。

但是这一假设背后也许存在着许多的问题。

第一个问题是，通过短期债务的展期来支持长期的资金运用，这种在期限安排上的错配，蕴藏着潜在的流动性风险。

第二个问题，是否能够找到可靠的、有效的地方政府举债的约束机制；当地方债务面临违约风险的时候，是否存在清晰可靠，且能够操作、能够被市场参与主体充分预期和接受的债务重组机制。这是存在很大的不确定性的。

部分市场参与者隐含的预期，也许是中央政府最终会为地方债全部兜底，而地方政府又会为地方融资平台的债务全部兜底，但是这些假设是需要检验的。如果这些假设不能成立，那就会酿成比较严重的问题。

在过去十多年快速城市化的过程中，地方政府依靠土地出让收入来支持城市基础设施建设，这反过来又进一步推动了城市化的发展，但是绝大多数人都同意，这一模式无法长期维持。而且近年来，随着征地和拆迁成本的上升，地方政府来自于土地财政的净收入，已经出现增长乏力的局面。再加上如此高昂的房地产价格所产生的社会压力，地方政府的财政有必要从过度依赖卖地收入转向其他更广泛的和更平衡以及更可以维持的融资渠道。

这可能又进一步涉及到财税体制的改革，涉及到中央和地方政府财权和事权的划分和调整。所以是一个牵一发而动全身的问题，大家的期望是三中全会能在这个方面做出统一的规划和部署。

网友：

中国到底会不会发生债务危机？进而导致银行业危机？

高善文：

应该说中国存在发生债务危机的风险。主要的问题在于，在过去的几年时间里，大量的资金流向了地方政府，地方政府的融资平台和国有企业，其中，许多地方政府融资平台的借款利率相当高，另外一方面，由于经济增长乏力，总体上企业回报率节节下降，地方政府的收入今年以来也出现了一定的压力，再加上债务在期限安排上的错配，如果出现了大规模的资本外流、货币紧缩，或者经济超出预期的严重下降，那么在流动性和清偿力两个方面，爆发一定范围的债务危机，也是可以想象的。

网友：

在您的新书中，开篇说的就是研究方法，里面举的例子也都很有趣，从书名到第一章的内容可见您很重视逻辑思维，请问这种思考习惯是如何养成的？

高善文：

应该说，科学的研究方法是在伽利略牛顿时代以后，逐步的完善起来的，其最引人注目的成就应该是物理学的发展，以及它在解释和预测自然界方面所取得的惊人的成功，其他学科的发展，在那以后，都在一定程度上，并且越来越明显的受到了物理学研究方法的影响。

我以前对物理学这方面比较感兴趣，在大学本科的时候，学习的也是物理学的相关专业，这个可能对逻辑过程的分析养成多少有些影响。另外一点是在年轻的时候，多少还是有一些好奇心，所以尽管常常似懂非懂，但喜欢看一些一手的或二手的科技文献，它的内容涉及到生物学、化学、经济学、医药等领域，这些文献讨论的内容毫无疑问十分高深，我基本上是似懂非懂，但是它所展示的研究过程、思考过程和研究方法还是耳濡目染、潜移默化地给人以很大的影响，甚至是很大的震撼。

网友：

沪指围绕着2000点做俯卧撑，机构也忙着做短线。而与此同时美股大涨，似乎08年就是中美经济分岔口，你如何看待08之后中美股市走势的呢？

高善文：

我们观察摩根斯坦利的全球股票指数，把它分成两个类别，一个类别是发达经济体的股票指数，一个类别是新兴经济体的股票指数，需要说明的是中国在新兴经济体股票指数中的权重还是比较低的。

对比这两个指数，金融危机以来的基本情况是这样的，从2008年到2011年底，这两个指数之间同步波动，在方向和拐点上都非常一致，幅度上也比较接近。2012年，两者之间的同步性仍然存在，但是在市场波动的同时，发达市场指数渐行渐强，而新兴市场指数渐行渐弱的趋势就表现出来。2013年以来，两者之间开始出现显著的分化，一方面是成熟市场指数波动上行，创出历史新高，一方面是新兴市场指数波动下降，越走越低，而且两者之间在波动上的同步性也基本消失了。

比较中国市场的指数，和新兴经济体的市场指数，金融危机以来，在市场波动的方向上，中国与新兴市场指数之间还是有比较明显的相似性的。这表明，去理解中国市场的波动轨迹，在一定程度上我们需要放在全球金融危机的大背景下来看待。

简单的说，在金融危机以来到2011年，货币政策、流动性对全球市场的驱动具有非常显著的影响。2012年以来，发达经济体的基本面逐步好转，对市场的支持作用，越来越明显的显现出来。而新兴经济体的基本面在2012年以来，则持续恶化，不光是中国经济在2012年、2013年表现很弱，印度、巴西、俄罗斯、南韩，许多新兴经济体都有类似的特点，这也许是市场表现今年以来出现显著分化更基本的原因。

网友：

7月官方PMI指数50.3%，比上月提升0.2%，是否说明经济已经企稳向好？

高善文：

从最近的生产资料价格、发电量，包括今天公布的进出口，以及月初公布的PMI等经济数据来看，7月份的经济活动可能出现了企稳的迹象。当然一种可能的解释是，中央稳增长的政策措施也许正在取得成效。但我们更倾向性的解释是，经济正在经历一轮去存货后的反弹，所以在存货比较充分调整的行业和部门，生产的反弹、价格的企稳会相对更明显一些，而在没法进行存货调整的部门，这些部门又和最终端的需求联系很紧密，比如建筑业、水泥等，生产活动的反弹似乎并不很明显。这可能也解释了，中采的PMI与汇丰PMI在走向上的差异。如果这样的解释是正确的，那么这种反弹在短期之内，对于提振大家的信心当然是有帮助的，但它的可持续性也是存在一些疑问的。

由于时间的关系，今天的在线交流活动就到此为止，谢谢网友们的关注和支持！再见！